經濟學教材裏面是這樣解釋的，發生損失的事實像它本身一樣重要。如果是理性的投資者，即使損失沒有變成現實，也會正確地預測出，這種情況何時會發生。因此，他認為重要的只是發生損失的事實，而損失是否變成現實，並沒有什麼特別的關係。

也有這樣的解釋，因為得到有關國內企業的情報更容易，所以，投資者更喜歡投資離自己較近企業的股票。譬如，可以經常見到附近企業的職員，可以方便地了解信息，也可以通過當地報紙獲得重要情報。與此相比，因為很難獲得地理位置較遠的企業的信息，對那些企業不是很熟悉，自然就會出現不願投資的現象。類似的態度解釋了為什麼投資者主要投資自己國家企業股票。

像這樣操之過急地交易股票，結果只能是損失所有本金。我們的疑問是，人們為什麼顯示出如此急躁的態度呢？可能最先想到的理由是，證券公司的職員為了收取更多的傭金，勸說投資者更換投資品種。投資者越是頻繁地交易股票，這些職員的傭金收入就越多。因而，證券公司職員有暗中慫恿投資者頻繁地交易股票的傾向。

但是，現實中並沒有看到以這種方式適應環境的現象，不僅很難發現，與上一代人相比，下一代人具有相對不太樂觀的傾向，而且也很難發現在某個人身上有逐漸變得不太樂觀的傾向。賭博輸了很多錢的人又去賭了，意味著他認為自己可能贏的自信根本沒有減少。

概括來講，像這樣主要投資自己國家企業的股票不是理性的投資策略。如果從投資者的立場來看，最大化地分散風險才是有利的投資策略。

嚴格來講，過早地賣出意味著繼續持有它會更好。相反，過晚地賣出意味著如果及時地賣出會更好。那麼，如何判斷什麼樣的股票繼續持有會更好，或者及時賣掉會更好呢？只要在作出這種選擇之後，觀察股票價格如何變化即可判斷。

對1889~1978年美國金融市場股票和債券的收益率進行比較，我們可以觀察到這樣一個獨特的現象。計算可知，股票的平均年收益率是7%，相比之下，短期債券的年收益率不足1%。很難相信，股票投資和債券投資的收益率竟存在如此大的差距。

如果是理性的投資者，會先準確地估計出追加交易的預期收益，之後再作決定。但是，如果過於相信自己的能力和擁有不現實期望的投資者，實際上會導致自己遭受損失。可以想象，這樣的投資者越多，現實中觀察到的交易量超過適當水平的幅度就越大。投資者的過度自信誘發了頻繁的交易，結果導致投資者的資產減少，這是在很多研究中被反覆確認的。

這裏特別引起我們關心的是虧損的股票沒能早點兒賣掉，持有太久的現象。到底是什麼理由使投資者作出這種非理性的選擇呢？一個合乎情理的解釋是投資者出於自尊心作出了這種非理性的選擇。雖然自己買的股票價格下跌，遭受了損失，但賣掉股票之前，損失並沒有真正產生。只是了解將會遭受損失的事實，與損失真實產生相比，這兩者之間存在很大的差異。

假如某人在所有事情上都過於樂觀，那麼在他的生活中，失望將接踵而至。另外，由於過度自信做了不應該做的事情，不難估計出，很多事情只是浪費了時間、努力和金錢。因為股票投資而損失了一輩子辛苦積攢的錢，就是一個明顯的例子。如果沒有可以賺取很多錢的自信，是不會用那些錢去投資股票的。

對於股票溢價的謎團，可以給出多種解釋。但是，不管哪一種解釋也不能全然解開我們的疑問。其中最有意思的解釋是行為經濟學家提出的。他們認為，應該從人們表現出來的行為特性中找到這個謎團的答案。

在某一個時點決定賣某一隻九_九_藏_書股票、不賣某一隻股票，這個決定是否恰當，要根據賣出股票和沒賣出股票與下一年的收益比較才能判斷出來。首先，了解賣掉的股票下一年的收益率A，如果股價上漲，這就意味著，繼續持有那隻股票會有較高收益，之前是過早地賣出了。

現在，我們找到了解開股票溢價謎團的方法。投資者中有很多特別厭惡損失，又對投資業績評估的時間間隔很短的人。對子這些人而言，股票不是特別有吸引力的投資對象。

具體而言，通過如下的方法可以得出關於這個問題的答案。比如，出售某一隻股票，然而下一年，股票價格大幅上漲。如果是高收益股票，我們認為繼續持有它的投資者是明智的。如果等不到較高的收益就賣掉它，則意味著過早賣出。相反，繼續持有某一隻股票，然而，下一年股票價格大幅下跌。既然是低收益的股票，還繼續持有則意味著過晚賣出。

如果把雞蛋10個一組分別裝在10個籃子里，分多次搬運。這種情況下，即使摔倒一兩次，還是可以完好地搬運大部分的雞蛋。這樣分很多次搬運雞蛋的做法，就相當於分散風險的行為。股票投資也是一樣，分散風險是理性的投資策略。

行為經濟學家用這種方式解釋股票溢價的謎團，似乎有點道理。不過，很難說這個解釋已完全解開了股票溢價的謎團。只有將來進行更多的研究，才能找到更滿意的答案。

與債券收益率相比，長期以來股票收益率一直延續著上揚趨勢，股票被稱為風險性較高的資產，但僅憑這一事實還不能令人滿意地解釋溢價。

與此相對，從行為經濟學中，我們找到了這樣的理由，基於更喜歡熟悉事物的心理特性，投資者出現了本國偏向性。我們對不太了解的事物會有莫名的恐懼感。當我們在陌生的地方東張西望時，會感到相當不安。另外，第一次試用陌生的產品也會有相同的感覺，會對這個產品的優劣感到不安。投資者很有可能對陌生的外國企業也有這種感覺。

即使是普通人，也沒有理由不知道股票投資的核心是正確選擇交易時機。但是，如果不是非常理性的股票投資者，是不可能猜中最佳交易時機的。憑他們的能力，不可能分毫不差地知道何時是交易的最佳時機。因此，大部分投資者未能找到投資股票的適當時機，於是採取了過早或者過晚賣出的做法。

只投資自己國家企業的股票，意味著沒有科學地分散風險。假如自己國家的經濟陷入了極度不景氣的狀況，所有國內企業的股票價格均大幅下跌，那麼，投資者將遭受極大損失。如果想分散風險，就應該同時投資世界很多國家企業的股票。那麼，即使某一國家經濟陷入不景氣，因為投資了其他境況好的國家的股票，還可以或多或少地獲得收益。分散風險的目的就在於此。

烤肉的時候，如果過於頻繁地翻面，肉肯定變得不好吃了。只有等到一面熟了之後再迅速翻轉，肉才會可口。股票投資也是如此，頻繁買賣的人不可能獲得高收益。一邊觀察市場的情況，一邊耐心地等待，選擇恰當的時機投資股票的人才可能獲得高收益，這是毋庸置疑的。可以預想到，如果是理性的投資者，就會按照這樣的方式投資股票。

經濟學家基於這個現象，提出了體制性因素的解釋，他們認為存在一些體制性因素致使投資者很難持有其他國家的股票，或者會降低從其他國家股票中獲得的收益。即便最近關於持有其他國家企業股票的限制明顯減少了，這種現象也沒有改變，這一事實讓我們知道，這個解釋沒有什麼說服力。

心理學的研究掲示出，九_九_藏_書一般情況下人們過於相信自己的能力或知識。不管發生什麼事，有很多人會說：「那件事，其實我已經知道了。」這句話表明巳經推測出事情會發生的自信感。但是，真的是那樣嗎？三歲小孩都知道不是真的。總是事情發生了，人們才作出反應。事情發生之前就已經知道了的說法，只不過是沒來由的自信感在作祟。

但是，我們不應該對未來盲目樂觀，不應該過分相信未來的結果一定好。過分自信往往就會不努力當然就會事與願違。再努力一點，考試分數就會更高，這樣的自信才會心想事成。另外，對未來樂觀雖然能給我們帶來好處，但不一定都能夢想成真，這—點也應該特別注意。

有意思的是，對未來樂觀的展望具有部分自我實現預言的性質。換句話說，樂觀地展望未來，實際上也有出現樂觀結果的可能性。按照心理學家的研究，在自己的努力可能對結果產生影響的情況下，如願以償的可能性很大，假如這是事實，就又有了一個很好的理由讓人們繼續對未來保持樂觀的傾向。

如果按照對股票市場中實際出現的交易量的分析結果，我們會發現，追加的交易造成損失的情況占絕大多數。計算一下發生那筆交易之後的平均收益率，結果發現賣掉的股票的收益率比新買入股票的收益率高出很多。比如，觀察發生那筆交易后252天的平均收益率，賣掉的股票的收益率是9%，與此相比，買入股票的收益率僅有5.69%，兩者之間的差距是3.31%。再扣除傭金，投資者通過這筆交易遭受了相當大的損失。

過晚地賣出虧損的股票，和過早地賣出獲利的股票，我們如何判斷呢？首先，可以用的方法是比較投資者持有的股票中，每種股票賣出的比率有什麼不同。虧損股票的賣出比率低就意味著，投資者在繼續持有那隻股票。相反，獲利股票的賣出比率高就意味著，過早地賣掉了那隻股票。

行為經濟學家注意到投資者具有損失厭惡的特性。與金額相同的收益相比，他們對損失表現得更敏感，這在前面已經解釋過了。買股票的投資者根據股票的價格變化，會經歷收益或虧損。因而，與買債券相比，買股票需要更加頻繁地面臨遭受損失的情況。

有這樣的投資者，一旦買進了某隻股票，不管拋售時股價上漲或下跌的幅度有多大，仍然堅持拋售。相反的，也有這樣的投資者，不能忍受股價變化太慢，操之過急地把它賣掉，然後買入其他股票。整體看一下，可以發現後者，即急於買賣股票的投資者的人數更多。很多投資者非理性地表現出操之過急的行為，是另一個引起我們關注的特殊現象。

過度自信與挑選投資品種的表現有關。與其他人相比，相信自己具有優秀的、能選出帶來高收益的投資品種的能力，這樣的投資者會表現出怎樣的行為呢？他肯定會表現出經常變換投資品種的傾向，在追加的交易中不現實地期待預期收益。

接下來，了解沒有賣掉的股票下一年的收益率B，如果它的價格變低了，這意味著應該早點兒賣掉那隻股票，而實際上賣得太晚了。就像現在看到的，過早地賣出獲利的股票，過晚地賣出虧損的股票，把這種情況具體化，就是出現相對高的收益率A和相對低的收益率B。因此，如果判斷出與收益率B相比，收益率A更高，就可以得出這樣的結論，投資者選錯了出售股票的時機。

如果想一邊最大限度地分散風險，一邊獲得儘可能高的收益，就應該客觀地比較所有國家企業的股票，買入投資者認為最好的股票。雖然是那樣，卻出現主要投資自己國家企業股票的行為，這個疑問就是本國偏見的謎團。

因此，如果比較一下獲利股票的賣出比率和虧損股票的賣出比率，就可以對出售股票的時機作出評價。分析實際的股票交易資料可以看到，與虧損股票的賣出比率相比，獲利股ｒeａｄ.９9cｓw•coｍ票的賣出比率總是呈現更高的趨勢。看到這個比較結果，就可以了解到真的存在這種現象，即人們傾向於過早地賣掉獲利的股票，相反，則繼續持有虧損的股票。

分散風險意味著如果一邊遭受損失，可以通過另一邊的利潤來填補。

不過，考慮到實際的風險程度，很難把如此大的收益率差距看做風險溢價的附屬品。也就是說，作為買股票的人們承擔風險的補償，沒必要有那麼高的收益率。那麼，減去用來解釋風險溢價的部分，如何解釋剩下的收益率差距呢？這個疑問就是「股票溢價的謎團」。

很明顯，投資債券的人會對這點產生疑問：為什麼長期以來，股票的收益率一直保持著更高的水乎？

一個容易想到的解釋是，因為股票投資具有更大的風險性，因此，股票提供某種程度的風險溢價是理所應當的。所謂風險溢價指的是，作為承擔風險的回報，得到更高的收益率。如果沒有這種風險溢價，很明顯所有人都會去投資債券，而不會有人想投資風險較高的股票。

在賣掉虧損的股票、把損失變成現實的瞬間，投資者會真實地感覺到當初買進那隻股票的選擇確實錯了。而且，投資者認為做了令自己後悔的事，其自尊心受到了極大創傷。因此，不把損失變成現實，很有可能是想要努力迴避損失和傷害。這種想法可以解釋，為什麼會出現投資者繼續持有虧損股票的行為。

假如操之過急的投資者很多，股票市場中可見的交易量就會意外地擴大。這裏的意外，指的是比正常的交易量更大。那麼，什麼樣的交易量才是適當的呢？事實上，很難用一句話說清楚。但這並不意味著我們對它束手無策。

我們的疑問是，為什麼股票溢價會普遍存在？如果想把股票和債券都作為投資對象，收益率就不可能存在如此明顯的差距。如果長期以來都是某一種產品的收益率更高，那麼，所有投資者都將投資那種產品。

由於過度自信而不能正確地判斷現實，這種情況並不僅出現在股票投資者身上。如果按照心理學家的觀察，人們在很多情況下都表現出過於樂觀地展望未來的傾向。樂觀地展望未來，意味著非常有自信。比如，有很多時候，學生考試之前預想的分數比實際得到的分數更高，另外，也存在這樣的現象，很多人對工商管理學課程結束后的個人發展，寄予了無限美好的期望。

對於特別厭惡損失，每天關注投資收益的投資者而言，股票不是特別適合的投資對象。因為他們認為遭受損失的時候很多，而每當那個時候心裏就感到巨大的壓力。如果買進股票后，天天都有很大的壓力，必然不會有投資股票的想法。

另一種適應方式是發生了令人失望的結果后，為此找到合適的借口。如果投資股票損失了很多錢，就辯解是股票市場整體情況通盤不佳，自己也無可奈何，即使當初明智地挑選出正確的投資品種，也無濟於事。這個例子有力地表明了，失敗的原因就在於過度自信。很少看到經歷了失敗的人們會從自己的過錯中找原因，人們普遍都會找一個像樣的託辭。

以搬運雞蛋為例，再具體說明一下分散風險意味著什麼。有一旬西方格言：搬運雞蛋的時候，別把雞蛋全部放在同一個籃子里。比如，把100個雞蛋全都放在同一個籃子里搬運，如果運氣不好被石頭絆倒了，這種情況下，100個雞蛋全都碎了。因為沒有分散風險，如果發生風險，將導致所擁有的資產一下子全損失掉。

而按照行為經濟學家的看法，投資者的過度自信是最重要的理由。和證券公司職員的勸誘沒有關係，在純粹根據自己的判斷交易股票的情況下，投資者在追加的交易中遭受損失。這可以作為很有說服力的證據，證明投資者的過度自信是操之過急的更重要的理由。

如果觀察一htｔps://ｒeａｄ.９9cｓｗ•ｃｏｍ下現狀，可以看到大部分投資者仍然只投資自己國家企業的股票。因此，出現了這樣的現象，擁有某家企業股票的人幾乎都是企業所在國家的國民。比如，投資美國企業股票的人幾乎都是美國人。類似的現象不只在美國出現，其他國家的情況也是如此。

一般而言，我們在不確定的情況下作出選擇時，不僅要考慮概率，而且對周圍情況的了解程度也會產生影響。鑒於概率因素，我們會判斷採取何種行動更為有利，而一旦不熟悉周圍的情況，就會採取消極的態度。相反，如果是自己非常熟悉的情況，我們就會表現出欣然承擔風險的態度。這也就是，為什麼投資者更喜歡投資自己熟識的國內企業股票的原因。

即使由於過度自信付出了一定代價，還是會硬著頭皮堅持，這是相當有意思的現象。心理學家發現了這祥的事實，實際上，人們適應的方式和我們預想的不一樣。其中一個例子就是自我安慰的方法。當發生令人失望的結果時，人們會在心裏默念，「如果是這種程度應該也沒關係」。

當股票價格下跌時，為什麼我們仍然堅持持有，結果損失慘重？

不過，等等！迅速賣掉獲利的股票，就是「過早」地賣出嗎？毋庸置疑，迅速賣出和過早地賣出代表著不同含義。同樣，繼續持有虧損的股票，也不可以說成是過晚地賣出。獲利股票的賣出比率比虧損股票的賣出比率更高，只憑這個事實並不能說明沒有適當地選擇賣股票的時機。

一般來講，對於特別厭惡損失的投資者來說，評估投資業績的時間間隔越短，股票就越不會是適合他們的投資方式。因為評估的時間間隔越短，投資者認為遭受損失的時間越多，所以這樣的投資者更喜歡把債券作為投資方式。如果想讓他們買股票，必須提供更高的溢價。

從現實來看，股票投資高手必須具備的核心條件是，恰到好處地選擇股票投資時機的能力。對將來價格沒有上升空間的股票不要迷戀，必須有勇氣拋售，才可能成為高手。即使某隻股票已經遭受了極大的損失，為了避免更大的損失，要毫不猶豫地拋出。這就是真正的股票投資高手的特質。

如果是理性的投資者，不會一下子把資金全投在自己國家企業的股票上。很明顯，他們會客觀地比較所有國家企業的股票，買進最有價值的股票。如果想最大化地分散風險，並且獲得儘可能高的收益，別無他法。所以，我們很難理解主要投資自己國家企業股票的行為，這個疑問被稱為「本國偏見的謎團」。

上述所說的正是股票溢價現象，股票溢價不只出現在美國，在日本、德國、法國等國家也存在。在所有國家的金融市場中，幾乎都可以看到股票溢價的現象，這已經是一個具有普遍性的事實。

心理學家指出，人們並不是在所有情況下都適度樂觀，人們會毫無根據地盲目樂觀，這也是人類之所以存續的重要原因。毫無根據地盲目自信，接受了幾次游泳訓練就想橫渡大江大河，這樣衝動的事情，我想沒有幾個人會去做。

甚至連證券公司的分析家，也表現出過於樂觀的傾向。他們只有對企業的收益作出了客觀的評價，才算是恪盡本分。如果未能作出客觀的評價，就極有可能失業。但是，把他們提出的收益展望與現實比較時，往往顯示出過於樂觀的傾向。號稱專家的他們和「門外漢」的投資者，沒有多大的差異。

如果利用股票市場得出這兩個價格，會顯示出實際上A比B高很多。根據一個研究結果，A比B高出3.4%。如果再多持有一段時間獲利的股票，另一方面再早一點賣掉虧損的股票，就可以得到更大的收益，但人們沒有那樣做。現實中，投資者過早地賣掉獲利的股票，而對虧損的股票持有時間太久，這種行為已得到證實。

另外，行為經濟學家還指出，投資者也經常評估自己的投資取得九*九*藏*書了多少收益，這具有重要意義。一般情況下，評估有多少投資收益的間隔時間也是因人而異。比如，既有買進股票之後就好像忘記了這碼事的人，也有每天看行情表，如果沒有獲利，就把它看做遭受損失的投資者；甚至還有這樣的人，整天都盯著電腦顯示屏，每時每刻關注收益。

但是，從行為經濟學的觀點來看，損失是否變成現實是非常重要的事。因為如果是非理性投資者，損失是否真的變成現實，會導致心理狀態有很大的差異。即使股票價格暴跌，遭受了很大損失，在損失沒有變成現實時，他都可能保持沉默。一旦賣掉那隻股票，損失立即成為現實，他會在那個瞬間哭天喊地：「啊，買錯了股票，遭受了很大損失。」如果換做你，仔細想想看，會表現出與此不同的態度嗎？

在國際化程度相當高的今天，沒有必要只投資自己國家企業的股票。我們已經進入經濟全球化的時代，如果能帶來更高的收益，投資世界上任何一個國家企業的股票都沒有關係。譬如，與投資三星電子相比，買進可以獲得更高收益的谷歌公司的股票，或許更好。過去，存在各種限制致使投資者很難投資其他國家企業的股票，現在那些限制幾乎不復存在了。

再具體一些，1989年年底，美國投資者持有美國企業股票比例達92.2%，同樣的，在日本這個比例達95.7%，英國達92%，德國達79%，法國達89.4%。同時，可以看到日本投資者持有的股票中，外國企業股票的比例只有1.9%，美國投資者的這一比例只有6.2%。

但是，現實的投資者的表現和高手的行為方式相距甚遠。一般情況下，對毫無前景的、價格持續下跌的股票，依舊拚命地握著不肯鬆手。相反，也可以看到，有的投資者對價格持續上漲的股票有過早賣出的傾向。總之一句話，專挑高手不做的事情來做。

人們具有不斷地適應周邊環境的能力。因為如果不適應環境，不可能在生存鬥爭中存活下來。那麼，這個過度自信的問題也可能會隨著經驗的積累，逐漸被削弱。如果多次體會到過於樂觀地展望未來所帶來的失望，很有可能會形成以保守的態度來展望未來的習慣。

上一章中說明的幾種可以一夜暴富的投資策略，是利用了金融市場中的特殊現象，才得到了可觀的收益，這是核心所在。前面已有說明，如果金融市場的所有投資者都是完全理性的，那些特殊現象是不可能出現的。不過，金融市場中除了上一章中看到的內容以外，還有其他各種各樣的特殊現象，和經濟學教材的假定有所不同，現實的金融市場中，非理性的投資者有很多，所以會出現非常多的特殊現象。本章中挑出幾個特別有意思的現象，來分析一下它們的特徵是什麼；是基於什麼原因發生的。

下面介紹的是，判斷現實的股票交易量是否比適當的水平更大的方法，也就是投資者再進行一次股票交易的時候，判斷獲利和虧損的方法。假如那筆交易的結果是自己所持有的股票的平均收益率下降，就會導致比繼續持有股票更壞的狀態，即那筆交易遭受了損失。如果是這種情況，就表明那個投資者過於頻繁地買賣，同時也意味著交易量比適當的水平更大。

哪些人可以被稱為股票投資的高手？憑直覺就能找出未來股價大幅上漲的股票的人肯定就是高手。他們可以通過股票賺取很多錢，這是可以預見的。但是，如果不是天生會算卦的人，很難大海撈針般挑出那隻價格會上漲的股票。不管怎樣，即使是投資高手，也有很多時候會失手買入價格下跌的股票，而賠光所有的錢。

從事金融投資的人們，當然會選擇收益率高的產品作為投資對象。股票收益率更高的時候買入股票，債券收益率更高的時候買入債券，這是自然而然的事。債券收益率降到不足1%，很難說還會有人投資債券。如果人們打算賺錢，必定不會投資債券了。