此外，讓央行更加頭疼的，還有一個「人民幣匯率」問題。關於人民幣升值的預期正在海外廣泛形成，但央行無法長期阻止升值的大趨勢，可以做到的是盡量延緩升值的時間以及緩和升值的幅度。當海外對人民幣升值預期越來越強烈的同時，中國政府有能力在近幾年內控制人民幣不升值、或者升值幅度大大低於預期，這種情況下，人民幣的吸引力反而會更大，吸引的國際資金會更多，導致的國內貨幣供應量增加會更大。因此，觀察國內貨幣供應量情況時，要密切觀察中國政府的態度以及海外的綜合反應，作為股票投資者，純粹從貨幣供應的角度看，最佳的情況是上面所描述的情況（人民幣實際升值的幅度總是小於預期的幅度），而且這種情況持續的時間越長，因升值預期無法滿足而導致的貨幣供應量增量就會越多，對於國內股市的上漲就越有利。

過去幾個月，央行已經動用了約四千億的債券和票據來加緊回收基礎貨幣，但貨幣供應的增速似乎還在增加。這是央行於2003年10月採取提高儲備金率的主要原因。但是，中國經濟正迅速融入整個世界經濟體中，央行不可能同時控制住國內貨幣政策、人民幣匯率和資本流動這三個重要指標，如果央行中短期內非要保持人民幣不升值，敏感和逐利的國際資本將會通過各種渠道進入中國，這將使得中國國內的貨幣供應量增加得更快。2003年上半年就發生了這樣的奇怪現象：公開市場操作中，央行的主九-九-藏-書要精力似乎都放在回籠貨幣上，但實際的結果卻是貨幣供應量的增速在不斷提高。其中一個重要原因就是大量外資（包括很多投機的外資進入中國。

央行的主要任務是控制物價，還是控制資產泡沫？對於控制貨幣供應量的政府機構（主要為中央銀行）來說，其最重要的任務就是控制物價，為整個宏觀經濟創造穩定的環境。以美國為例，根據美國法律，美聯儲（美國中央銀行）的主要任務就是保持物價的長期穩定。僅從這點看，過去十幾年，美聯儲是相當成功的，美國的物價上漲幅度每年都在3%以內，而且波動很小。但是，美國的學術界對美聯儲卻多有責難，責難主要集中在美聯儲沒有有效控制住股市泡沫。究竟是控制商品價格（物價水平），還是控制資產價格（股票和房地產的價格），美聯儲的貨幣政策面臨著激烈討論和艱難抉擇。這就好比美聯儲控制了上游水量（貨幣增量）的大小，卻只負責一個湖面（物價）的上漲情況，但實際的情況是上游來的水，大部分流到其他兩個湖裡（股票市場、房地產市場），使這兩個湖的水面迅速上升，形成巨大的資產泡沫，這當然會引起很多人對美聯儲工作的質疑。美聯儲主席格林斯潘也承認，美聯儲對控制通貨膨脹很有經驗，但對控制通貨緊縮、以及沒有通貨膨脹下的資產泡沫，還相當沒有經驗。這個新現象，是全世界所有國家的中央銀行都面對的難題。

過去幾年，中國的宏觀https://read.99csw.com經濟面上有以下特點：消費品價格沒有上漲、股票市場萎靡、但房地產市場價量齊升。自從2002年以來，中國宏觀經濟面上正在發生微妙變化：貨幣供應量增速不斷增加（達到近6年最高增速）、消費品價格依然沒有上升、房地產價格受到遏制、股票市場正在進行結構性調整（重要的標誌是藍籌股的交投趨於活躍）。可以預計，未來較長的一段時間內，中國房地產的價格將進入休整期，中短期內價格不會繼續大幅度上升，對炒作資金的吸引力會有所減弱。與此同時，中國也面臨著通貨緊縮的威脅，也就是說，上游來的水（貨幣增量）很大，但下游最大的三個湖中，有兩個湖（消費品市場、房地產市場）吸收的水量有限，湖面（物價、房價）基本不上漲，那麼剩下的一個湖（股票市場）將承擔重要的分洪作用，其結果就是湖面（股價）會不斷上漲。如果這種趨勢繼續保持，大量資金必然進入股票市場，股票市場上升就將得到宏觀面上最大的支持——貨幣政策的支持。

過去幾年，中國的房地產市場發展迅速，交易量大幅度增加的同時，價格也在明顯上升，房地產市場呈現出越來越熱的徵兆。中國的房地產發展空間很大，持續的時間很長，在中國經濟中的地位也很重要，比較理想的情況是慢慢發展，尤其是價格要慢慢上漲。如果房價幾十年的上漲潛力在幾年之內就完成，這對該行業的發展和整個國民經濟都非常不利，也很容九*九*藏*書易形成房地產泡沫。好在2002年10月份以來，政府主管部門開始採取一系列措施，正在形成的房地產泡沫得到了有效遏制。

現在的問題是：貨幣供應量未來的增速是否能一直保持目前的高水平？要想回答這個問題，就需要了解當前中國人民銀行的複雜心態。中國人民銀行的長期目標是保持物價穩定，防止通貨膨脹，但中短期內是要解決當前的通縮，因此過去幾年央行控制的貨幣供應量在不斷增加。可是增加的貨幣，並沒有非常有效地解決通縮，卻導致了局部的房地產泡沫，這使央行認識到在增加貨幣供應量的同時，還必須通過其他手段，控制資金無節制地流向房地產市場。

就中國而言，中國央行面臨的局面更複雜：中國的貨幣供應量增加遠遠超過美國上個世紀90年代的水平，但中國現階段的情況是通貨緊縮，物價上漲很小、甚至還有所下跌，這說明大量增加的貨幣供應有很多並沒有流入消費品以及上游產品市場。但增加的貨幣總得尋找出路，最重要的出路有兩個：房地產市場和股票市場。

總結前文，表面上看，中國央行控制著貨幣供應量，但實際的情況是，在現行的體制下（人民幣不能自由流通和外匯強制結匯），央行的控制能力並不是很強。滔滔的洪水從上游而來，其中最大的一隻源頭來自國外（包括貿易贏餘形成的順差、外國直接投資、因人民幣升值預期和中國經濟長遠前景而進入國內的投機資金等，主要體現在外匯儲備的增加上）https://read.99csw.com，是央行最難控制的水量，而下游的三個大湖中，最大的一個湖（消費品市場）蓄水量增加緩慢，另外一個湖（房地產市場）正處在整修之中。如果認識到這點，可以得到以下判斷：在未來相當長時間內，中國的貨幣政策會非常寬鬆，貨幣供應量將會繼續高速增長。有了如此的宏觀保障（貨幣供應量大幅度增長、通貨繼續緊縮或微幅上漲、房地產價格受到遏制），中國股票市場的牛市是非常可期。

當今世界上用貨幣交易的物品（或者是物品的所有權）主要有三個：日常消費品的所有權、房地產的所有權、公司的所有權（股票）。在這三項重要交易中，貨幣都起到了交易媒介的作用，因此，當貨幣供應量增加時，多增加的貨幣主要的去向有三個：消費品市場、房地產市場、股票市場。當貨幣流向這些市場時，可能導致的結果有三個：消費品價格上漲（即物價上漲，如果上漲幅度過大就叫「通貨膨脹」）、房地產價格上漲（價格上漲過快就變成「房地產泡沫」）、股票價格上漲（股價上漲脫離了基本面會導致「股票泡沫」，重要的標誌是市贏率過高）。

另一方面，由於中國經濟開始進入新一輪景氣周期，貨幣乘數和基礎貨幣都在增加，使得貨幣供應量的增速達到近幾年新高，使得央行開始重新擔心通貨膨脹的隱憂。如果在當前貨幣增速的情況下，未來幾個月沒有通貨膨脹的跡象，央行就不會採取貨幣緊縮的措施，寬鬆的貨幣政策將儘可能保持下去。

貨幣增加，會九九藏書導致物價上漲、房價上漲、股價上漲，這三個結果可以同時發生，也可以局部發生，但至少會有一個結果發生。打個比方，貨幣增量好比是上游來的水，消費品、房子、股票好比下游最大的三個湖，當水同時流入三個湖時，每個湖面的水位都會漲一漲，如果其中的兩個湖不能流入，水只能流入一個湖，則這個湖面上漲的幅度就會高於前一種情況。因此，了解上游的水量（貨幣增量）以及下游其他湖面（消費品、房地產）的情況，對了解股票市場的走勢非常重要。

現在有很多人在埋怨央行對房地產的措施過於嚴厲。其實，如果看遠一些，央行的措施非常及時。其中一個非常重要的原因是，中國加入WTO后國門會越放越開，人民幣升值預期正在使全球的金融資本、尤其是投機資本加速向中國流動，房地產市場是這些資本興風作浪的主要場所之一。如果沒有嚴厲措施，中國很可能走向日本、泰國、香港房地產泡沫的老路，這是非常可怕的。

根據報道，最近一段時間，央行每天購入的外匯相當於6億元美元，這在一定程度上緩解了人民幣升值的壓力，但其結果是導致了外匯儲備進一步的快速增加，反而為人民幣升值提供了更多的理由。這是很難解決的悖論。由此可見，央行很是無可奈何：中國境內的貨幣供應量增加在很大程度上不是央行能夠控制的，央行能做的就是採取抵消的措施，對過快的貨幣增長起部分對沖的作用，即使採取提高儲備金率的措施，央行也無法阻擋貨幣供應的持續增長。