916

2 .9

[25] 什梅廖夫：《困境與前途—俄羅斯改革階段預示著什麼？》[俄]《獨立報》1997年7月24日。

21 819

2月

正如亞夫林斯基所言：俄國建立的不是自由市場經濟體制,而是「半犯罪特性的寡頭統治,這種體制在原蘇聯時期就已基本形成。在蘇共垮台後,它只不過改換了門庭,就象蛇蛻皮一樣。」 [27]

738

資本（百

這樣的優劣判斷其實早在「證券私有化」付諸實踐前，人們就已心中有數。但一旦付諸實踐，其實際進程還是比上面所說的複雜得多，一般地講，分析大眾私有化應分為三個層次：

21

576

33 851

1 212

13 703

19

[1] Joseph E. Stiglitz, Whither Reform ? Ten Years of the Transition. World Bank： Washington,D.C.,1999.

8 151

83

總計

975

9 137

就蓋達爾來說，且不說「化」掉之後的效益好壞不容迴避，首先證券私有化究竟「化」掉了幾分國有資產這本身就是個問題。蓋達爾從他的自由主義價值觀出發，盛稱證券分配法的化公為私之效，但實際上正如下文所言，俄國國有資產主要是以「內部人交易」的形式在證券分配之外（從時間上來講，則是證券私有化結束之後）「賣」掉的，真正通過證券「分」掉的國有資產份額其實沒有多少。然而一些譴責蓋達爾的左派人士對證券私有化的「功效」估計卻與蓋達爾差不多（只是褒貶立場相反），於是出現了「每人一張只值7美元的私有化證券」就分掉了「70年的全社會財產總和」的說法。 [6] 這種說法導致了兩種自相矛盾的批評：一方面說國有資產買的太賤（按：不是指後來的貨幣私有化時期），另一方面又說私有化證券太不值錢。然而在轉向貨幣私有化之前，前一說法意味著相對少的證券便能換到大量的國有資產，后一說法意味著大量的證券換不到少量的國有資產。我國的古人都知道「粟重黃金輕，黃金重則粟輕，兩者不衡立」 [7] 的道理，粟與黃金皆輕，怎麼可能？只有一種可能，就是大量的粟（國有資產）根本沒有用黃金（私有化證券）來兌付。但這樣的狀況恐怕就不是什麼「證券私有化實行的後果」問題，而是「證券私有化何以未能實行」的問題了。

[3] David Ellerman, The political Economy of Voucher Privatization, World Bank,1999. David Ellerman, Voucher Privatization with Investment Funds: A Reappraisal. World Bank,1997. 艾勒曼：《民主的公司制》，新華出版社1997年。

16

然而對於這一點，俄國主要政治力量基於不同的動機都予以迴避，這是個十分有趣的現象。參与證券私有化組織工作的前俄羅斯政府副總理A.科赫曾說：「無論批評還是支持證券私有化的人都同意，在（產權轉換的）數量上講，大規模私有化計劃的成就是無法否認的，很可能這是雙方唯一的共識。」 [18] 然而很可能，問題就出在這個「共識」上。

1月

（千人）

然而如果以通貨膨脹為理由把這部分國有資產的定價提高到20億盧布，而同時私有化證券面值總額仍然只是1億盧布，那會怎樣呢？顯然，那就會使原先足以「買下」（準確地說是「分到」）這部分資產的證券，因資產的這種升值而實際上只能「買」到它的1/20，而原先政府答應拿出來「分」的國有資產則有95%之多實際上被「賴」掉了（當然，這部分資產不會永遠掌握在政府手中，但這些資產的流向就不是證券私有化的問題，而是沒有搞證券私有化的問題了）。於是私有化證券的貶值也就不足為奇，因為它根本「買」不到（實質上是「分」不到）什麼東西，而持券公民（包括以「不公平方式」集中了相當數量證券的那些民間商人或基金會）也根本沒有成為前國有資產的哪怕是暫時的主人。這樣證券私有化也就成了一場「騙局」——它是好事還是壞事反而無關緊要，因為實際上根本沒有這樣一回事！

188

1. 9

2.4

售出註冊

因此不難理解：沒有一個金融工業集團（更不用說其中的「寡頭」）是通過集中了私有化證券用以購併企業的方式形成的，甚至不是以這樣的方式起步的。與證券私有化相聯繫的投資基金雖然弊病很多，但全俄600多家投資基金沒有一家發展成了寡頭。相反，大批基金是被那些以非證券私有化的方式建立起來的金融工業集團擠垮的。由證券私有化向貨幣私有化的轉變，表現之一就是民間基金會的衰落與國家特許的銀行-企業聯合體的興起。貨幣私有化一開始，俄國股市便出現了寡頭行業股票大漲而基金會股票大跌的局面。如燃料業（即寡頭控制最得力的行業）股票平均價格從1994年3月底到9月底的半年內漲了1160％，有色金屬業漲了580％，建材業漲了550％，銀行業也漲了110％，而投資基金卻跌了10％。 [33] 。

7 115

[18] A.科赫：《出賣蘇維埃帝國》，新華出版社，2000年，12頁。

18

[15] 海聞主編：《轉軌中的俄羅斯經濟》，企業管理出版社1996年，51-53頁。

企業數

用以上三個層次來分析，俄羅斯首先在第一個問題上就叫人懷疑：它是不是真的搞了「大眾私有化」？

86

82

20

26

四

4 489

906

811

這時距離1992年10月私有化證券開始發行已有將近一年時間。按理講這一段時間應該使私有化證券中的相當部分已經兌現為產權，此後的國有資產升值並不會對此發生影響。然而由於來自企業「內部人」的阻力，俄羅斯國有企業折股上市供公民以私有化證券「購買」的工作舉步維艱，加上這一時期議會與總統取向對立，白宮與克宮的指令、法規常常相左，更給企業拖延上市造成了條件。葉利欽幾度規定的折股上市時限都被突破，直到1993年4月全民公決葉利欽獲勝后，才挾「民意」之威於5月間再次下令要各企業在年底前完成上市工作，否則要予以處分。這以後折股上市的進程一度有所加快，但入秋後「炮打白宮」事發，葉利欽忙於處理解散議會、布置大選、通過總統制憲法等政治事務，無暇顧及企業上市問題，限期完成「第一階段」擬上市企業的股份化工作，以建立資本供給的總統令又一次流於具文。因此，俄羅斯私有化證券的產權兌付工作絕大多數是在國有資本升值後進行的。

556

116 395

18

58

137 165

664

43

1 072

事實上，俄羅斯的金融工業寡頭全都是在私有化方式由「全民均分」轉向「雙方交易」、亦即由證券私有化轉為「貨幣私有化」之後形成的。形成的途徑並不是什麼私有化證券的買賣與集中，而是在民主政治轉為「新權威主義」的背景下，有人利用國家權力把那些當局不願「分」給老百姓的資產通過權錢交易直接轉入權貴手中的。其具體形式有：

份額%

[24] 阿甘別吉揚：《以增加投資來擺脫危機》，[俄]《實業界報》，1994年5月16-22日；參見馬烏：《經濟與政權》，莫斯科1995年，50-54頁。

86

1 054

這些批評無疑都是事實。而且追尋其根源，很多方面都與俄羅斯轉軌初期政治、經濟形勢不穩定有關，而不能簡單歸之為俄政府不如捷政府聰明。但所有上述這一切弊病，說到底也只能影響證券私有化形成的產權配置狀況之公平與否，例如使證券集中於少數人手裡，使基金會成為控制前國有資產的主角等等。然而如下所述，這些問題雖不能說不存在，但顯然不是導致俄證券私有化失敗的主要原因。

19

加權平均

（千張）

2.8

1992年

15

1 170

80

[13] 同上，31頁。

3月

不僅如此，由於俄國股市組織不良，信息不靈，交易不便，致使許多居htｔｐs://reaｄ.9９cｓw•cｏｍ民乃至基金會持有的證券直到證券私有化終止、證券作廢時仍然未能兌現。根據最後的統計，在1992年12月至1994年6月的證券私有化19個月的交易期中，總共收回私有化證券11639.5萬張，占證券總分發量1.44億張的80.8%, [9] 亦即有將近五分之一的私有化證券未被使用而作廢。與之相比，捷克第一階段證券私有化結束后，投資基金與居民個人所持有的投資點未使用而作廢的比率僅分別為o.33%和3.25%，第二階段結束后更分別只有o.15%和1.2%,亦即可以說基本沒有作廢的。 [10]

1 005

17

16 462

如果答案是肯定的，那麼第二，這種分配所形成的產權配置狀況到底如何？是集中於少數人，還是相對平均地為「大眾」所有？這就是「大眾私有化是否公正」的問題。

1.9

8

表一 私有化證券交易進度 [14]

108

41

2月

大宗股

顯然，以上幾種途徑都與「證券私有化」沒有什麽邏輯聯繫，倒是與權力集中、難以監督的舊傳統密不可分。如果沒有「證券私有化」階段而是早在1992年就開展這種「貨幣私有化」，寡頭的崛起只會更快。事實上，抵押拍賣是改「分」為「賣」的結果，而全權委託銀行與國有股委託經營都是一種承包制，它不是「大眾私有化」的結果（正如我國沒搞證券分配，但同樣都有發達的承包制一樣），而恰恰是不搞大眾私有化的結果。俄羅斯的寡頭們根本不是把已經「分」給了大眾的國有資產重新集中到自己手裡，而是運用權力徑自把沒有「分」下去的國有資產攫為己有。如果說對於「分」到手的私有化證券老百姓還有權把它「換了酒喝」，那麽對於那沒有「分」而直接被寡頭控制的資產他們就連這點權利也沒有。當然，通過經濟手段（如以「換酒喝」這樣的廉價收購）集中被「分」掉的資產的過程，那時也在進行，但這樣形成的資本恰恰是受到寡頭壓抑的。正如1996初年俄國有資產委員會第一副主席科赫所稱：實行抵押拍賣制的目的之一正是「為了從『紅色經理』手中奪取他們在證券私有化階段確立的對企業的控制權」。 [34] 這也可以解釋為什麼「證券私有化（由於沒有造成資產責任人）無助於改善企業經營」的批評與「寡頭資本壟斷造成社會不公」的批評會同時存在。——如果分散的「證券」集中成了「寡頭」，前一批評就不可能存在，如果證券資本仍然是分散的，后一批評就不可能存在。無論哪種情況下，這兩種批評都自相矛盾。只有在國有資本主體根本未曾以證券分配方式、而是以其他方式被私有化的情況下，才可能同時出現這兩種批評。

7 432

11月

以蓋達爾、丘拜斯為代表的自由派把私有化看成自己的主要政績，而他們（尤其是蓋達爾）經手的主要是證券私有化這一段，貨幣私有化時他們已不是主導力量，因此他們自然希望肯定證券私有化。以他們的價值觀一是希望能「化」了（真正變國有製為私有制），二是希望能「化」好（通過改制提高經濟績效），然而轉軌后俄國經濟長期不景氣已使他們無法以「化」好自居，假如再承認自己連「化」了都沒做到，豈不太失面子。而如果能表明自己已完成「化」了的使命，那麼即使因種種原因目前沒有顯示出績效，未來若是俄羅斯經濟復興，他們仍可以說是當初自己改制的功勞，正如波蘭的巴爾采羅維奇在「休克」陣痛中下台，後來波蘭經濟復興，他的聲望也就隨之回升一樣。

[34] 李建民：《俄羅斯金融寡頭暨官僚資本主義探源》，《東歐中亞研究》1997年第5期，50頁。

第一，它是不是真正實行了，即是不是真正用發給公民的證券（不管這些證券後來流失到誰的手裡）「分」掉了預定份額的國有資產？如果答案是否定的，那「私有化」根本就等於沒搞，無從論其後果。

895

[19] [俄]《消息報》1996年1月10日說：前蘇聯官員出身者在總統班子佔75%，政府中佔74、3%，地方精英中佔82、3%，經濟精英中佔61%。其中，前蘇聯經濟官員在政府中佔42、3%，經濟精英中佔37、7%。

[9] J.R.Blasi, M.Kroumova and D.Kruse, Kremlin Capitalism: The Privatization of the Russian Economy. Cornel University, 1997. p212.

[32] 世界銀行：《1996年世界發展報告：從計劃到市場》，中國財經出版社，1996年，53頁。

837

158

3 130

779

回籠證券

從邏輯上講，「證券私有化」作為在國有資本基數大、無買主而且公眾又有起點平等要求的條件下採用的一種私有化啟動方式，被認為具有速度快而且公平的優點，同時也有明顯缺陷，主要是：這種方式沒有給企業帶來新的投資，也不能給國家創造「私有化收入」，股權過於分散不利於改善企業管理，由於信息不對稱，人們即使持有等值的私有化證券，也未必有了平等的投資機會等等。

16 398

16 647

第二方案，企業職工可優惠購買51%的股份，另外管理層還可以再優惠購買5%，合計共56%，提供給社會的股份便只有44%。

159

9月

地區數

4.1

22

4 362

13 502

200

3 546

3.0

[17] 張春霖：《大眾私有化以後的公司治理問題及投資基金的作用》、《改革》1999年第4期。

3 133

16 469

[8] 奧列克·波戈莫羅夫等：《東歐的教訓》（俄）《獨立報》，1993年2月9日。

2、抵押拍賣，私有化進程改「分」為「賣」后，俄政府接受波塔寧（後來的七寡頭之一）建議，以抵押拍賣形式處理大型企業。其方法為：寡頭銀行貸款給政府以彌補預算赤字，而政府以國企控股權作抵押，3年後政府還貸，即可收回控股權，否則這些股權即歸貸款者。由於這是一種「內部人交易」，外資與民間（包括民間基金會）不能競爭，再加上抵押價低於拍賣價，因而這種做法等於半賣半送，成為寡頭們佔有國有資本的捷徑。最大的幾家寡頭都是以此崛起的。如1995年12月，別列佐夫斯基的「羅卡瓦斯」銀行與斯摩林斯基的「首都儲蓄銀行」購買了「西伯利亞石油公司」51%控股權，波塔寧的「奧涅克西姆」銀行以1.7億美元之價獲得了西方商人估價為40億美元的「諾里爾斯克鎳業公司」89%的股權，全俄儲量最大的「辛丹卡」石油控股公司51%的股權也落入他的手裡，其他如霍多爾夫斯基的「梅納捷普」銀行控股「尤卡斯」石油公司78%的股權，古辛斯基的「橋」銀行控制國家聯合通訊體系「通訊投資—俄羅斯電視網」25%股權，斯摩林斯基的「首都儲蓄銀行」收購國家農工銀行52%的股份等等，也是這種背景下成交的。

1 283

19

910

676

3、國有股份委託經營制。抵押拍賣不僅使國有資產在抵押期滿后廉價易主，而且在抵押期間經營權也控制在國家特許的「自己人」手裡。除了抵押制以外，這一時期國有企業與股份制企業中的國有股也普遍以類似承包制的方式委託私人（通常也是「自己人」）經營。於是借國家之雞下私人之蛋、甚至殺國家之雞取私人之蛋這種典型的「承包綜合症」也蔓延開來，並成為寡頭資本成長途徑之一。

關鍵的問題在於：在俄當時通貨膨脹嚴重的情況下，俄政府實行的重新估產政策與企業「內部人」（打著「勞動集體」名義的經理們）的抵制實際上使證券私有化政策被取消了。正因為這樣，才一方面導致私有化證券不值錢，另一方面導致國有資產的主體成分根本沒有被私有化證券「化」掉，而是通過另外的途徑形成了寡頭資本。

1. 6

總之，由於政府中一些實權部門為增加財政收入而力圖變相地「改分為賣」，企業「內部人」又力圖關起門來分肥，加上一些其他因素的影響，使得原來就設計不周的俄羅斯證券私有化實際上等於流產了。它所https://read.99csw.com分發的私有化證券中有1/5閑置到作廢，另外4/5隻「分」到了份額遠小於原來預想、資本質量也最次的一些產權。

人們常常提到俄羅斯證券私有化在操作設計方面與捷克有許多差別：1、俄國的私有化證券完全是免費分發，而捷克則需繳納登記費，其數額雖然僅為證券價值的幾十分之一，純屬象徵性，沒有什麼財政意義，也不影響私有化的分配性質，然而它一方面可以淘汰那些對私有化完全不感興趣的公民（這些人往往很快把他們的證券廉價賣掉，從而引發不正常的投機活動），另一方面可以培養公民的投資意識，提醒公民把它看作一次參与競爭的平等機會，而不是把它看作社會福利性分配。2、捷克的每次私有化浪潮中上市企業股票總值都經過精心估價，使其精確地等於私有化證券的總價值，同時這兩種價值都不直接用貨幣單位，而用「投資點」這樣的約定單位來表示。而俄羅斯的私有化證券與上市企業資產價值都用盧布表示，但證券價值與實際資產價值完全脫鉤，這就容易導致私有化證券本身的買賣中和以證券「購買」股票的過程中，都發生投機風潮。不少俄國學者都把這一點看作是俄羅斯證券私有化操作上的一大主要失誤。 [8] 3、捷克的私有化證券是記名賬戶，俄羅斯的私有化證券則是無記名支票，因此儘管俄政府呼籲居民不要著急用手中的支票換現金，而應當等著換股票，然而由於股市的混亂與信息不對稱，居民很難換到足以保值、增值的股票，加之支票又不記名，便於轉手，因此實際上相當一部分證券還是被輕易地賣掉「換酒喝了」。4、對於作為投資中介而在證券私有化成敗中起關鍵作用的投資基金，捷克的監管很嚴，各基金運作較規範。而俄羅斯的監管則搞得很差，以至於基金會作弊、詐騙案屢屢出現，嚴重損害了持券公民的利益。

83

8 828

第三方案，企業職工可以優惠購買20%股份，另外若有人（顯然是指管理層）願意擔保企業不破產、停產並負責改造企業，則在取得企業職工大會同意的條件下，他們可以再優惠購入20%股份，合計共40%，其餘60%面向社會出售。

[16] J.R.Blasi, M.Kroumova and D.Kruse, Kremlin Capitalism: The Privatization of the Russian Economy. Cornel University, 1997. Pp.213-214

一、

1993年

這些說法值得懷疑。東歐各國都發生了民主化、市場化與「激進改革」,可是寡頭壟斷為什麼只出現在俄羅斯,這一事實本身就使民主化市場化導致寡頭制的邏輯無法成立。其實已有不少學者指出,當代俄羅斯寡頭是由蘇聯時期的權貴階層或官僚階層演變而來的 [19] ,現在的寡頭壟斷脫胎於過去的國家壟斷,寡頭制源於過去的集權制。 [20] 正如世界銀行駐莫斯科代表處專家N·斯塔杜波羅夫斯卡婭所說：金融工業集團「通常都被理解為是在國家庇護下建立起來的一種組織」。 [21] 換言之,，它恰恰與「激進改革」要求限制國家干預的方向是相反的。那種一方面指責「激進改革」過份削弱國家干預,一方面又把作為國家干預結果的寡頭集團斥為萬惡之淵的說法,在邏輯上是矛盾的。俄科學院世界經濟與國際關係所副所長西蒙尼亞更指出：所謂金融寡頭不是一般的官僚資本,而是「官僚國家資本主義」。在這種情形中,「官員並不非法佔有國營企業的資本,而是在國營部門內部非法利用所有這一切」。他們「用各種形式上合法而事實上違法的方式把私人利益和國企活動聯繫在一起」,從而建立了「官僚資產階級對大型國營企業的控制」。而蘇聯學者巴弗連科更認為：「金融官僚資本並非私有制,而是由私人管理的國家所有制」。 [22] 換言之，寡頭資本與其說是被不公平地私有化了的原國有資本，不如說是在市場條件下經營的國家資本，這些資本由於國家的民主程度不夠而被官僚控制並用以謀私。可見，形成寡頭的必要條件並非私有化過分，而是民主不足。

25

821

12月

3.2

另一方面，以俄共為代表的左翼反對派在價值觀上就反對私有化，他們當然願意把俄國現實的經濟困境說成是當權者搞了私有化造成的惡果，而不願說是沒搞成私有化導致的惡果。

86

據俄羅斯國內統計資料，在證券私有化的兩年間全俄共建立股份公司23400個，共計發行股票18.24億股,其中向企業內部人分配的股份佔到42.9%, 仍控制在國家手中的股份也佔42.9%, 而公民用私有化證券購買的股份只佔13.9%。 [31] 另據世界銀行1996年調查，在證券私有化終止兩年後的該年，俄羅斯大中型國有企業以證券私有化方式改造的份額只有11%，而捷克達到50%，立陶宛60%，蒙古55%。而且俄羅斯拿出來「分」的大都是一些虧損或瀕臨破產的包袱企業，這與捷克的做法也相反。同時據該項調查，大中國企以出售給外資的方式私有化的比例，愛沙尼亞為60%，匈牙利40%，捷克5%，波蘭3%，俄羅斯為0%；而出售給「管理者和職工」即所謂「自己人」的比例，捷克與蒙古為0%，愛沙尼亞為12%，匈牙利為2%，立陶宛為5%，波蘭為14%，俄羅斯則高達55%。 [32] 可見，俄羅斯私有化的基本做法根本不是什麼證券私有化，而是「自己人購買」。

涉及職工

7 822

[26] 黃立弗：《俄羅斯激進經濟改革與金融工業集團》，《東歐中亞研究》1997年第6期38-39頁。

1.2

至今還有許多人把通貨膨脹條件下俄政府沒有「及時」對企業重新估產當作一項重大失誤，這是完全把問題說顛倒了。在俄當時把「證券私有化」與「貨幣私有化」分割開來、並且是先搞「證券私有化」再搞貨幣私有化的條件下，用來搞證券私有化的那部分國有資產份額與私有化證券的面額總值本來應當是按「不變價格」對應的。至於這總值的「不變價格」是否合理，是否嚴重背離通貨貶值后的市場價，並不是問題的關鍵。因為這部分國有資產在證券私有化完成前反正是不能以貨幣購買的（實質上就是說它是「只分不賣」）的，只要私有化證券的發行本身沒有「膨脹」（面額擴大或發行量增加），它與相應份額的國有資產間的對應關係就不會被打破。比方說，假設把相應份額的國有資產定價為1億盧布，同時發行1億盧布面值的私有化證券。那麼，即使因通貨膨脹這些國有資產的市場價已膨脹到20億盧布，但由於它並不能以市場價購買，因此它所面對的實際「購買力」仍然只是那1億盧布總值的私有化證券。假如真按這個原則成交，那麼在下一階段開放二級市場與貨幣私有化之後，則1億盧布證券換到的實際產權（股票）在市場上就能值到20億，即私有化證券在這一過程中將大大升值（而不是如實際所發生的那樣貶值），無論這20億產權的分佈（因證券的易手等原因）可能會有很大的不平等，從總體上講持券公民並沒有吃虧，而證券私有化也並不是一場「騙局」（它是不是好事另當別論），因為它確實使持券公民成了這部分國有資產的主人——哪怕只是「暫時的主人」。

加權平均

959

86

1 084

售出

17

4 147

1、全權委託銀行制，即國家中央銀行把預算撥款、稅款「委託」權貴公司管理，受委託者便利用國家款項「空手套白狼」，進行投機與放貸。這種制度開始於1994年，當年5月24日聯邦政府與波塔寧的奧涅克西姆銀行簽訂委託協議，政府授權該銀行作為政府辦事機構，從事服務於集中的對外經濟關係的有關業務。如開設財政部外匯帳戶並進行外匯結算、為出口商開設專用帳戶、執行外貿中的國際結算，用國家的錢在國際外匯與信貸市場、有價證券市場開展業務，以保證有效使用國家的外匯資金為集中的外匯業務服務。類似的全權委託，是幾乎每個寡頭都有的特權，他們依靠這種特權從事的實際上是中央銀行的金融業務，中央銀行以低利率從國家預算中撥款給他們去經營，九*九*藏*書而他們則按商業銀行的高利率貸出這些資金。僅此一項便可無風險地獲得100%乃至更高的利潤。據說這些寡頭銀行在資本市場上炒作的「自有資金」90％都是以上述方式來自預算的無償贈與。僅1996年一年，受俄聯邦財政部委託通過全權委託銀行發放的各類預算貸款就達50多億美元，在緊縮銀根、資本極度稀缺的狀況下有了這等特權，寡頭們怎能不「暴發」呢？

然而正是這種「左右開弓」的批判模式內在的邏輯矛盾使人覺得對大眾私有化的討論解決的問題遠沒有引起的問題多。筆者在以前的文章中就說過， [2] 證券分配式產權改革從開始至今都同時面臨兩種指責：一是說它使企業股權太分散而妨礙了公司治理，導致無效率。二是說它使國有資產落到少數人手中，導致不公平，而且不少人往往同時使用這兩個理由。這在邏輯上顯然是衝突的：如果大眾私有化果真使產權平均而分散，則不公平之說如何成立？而如果這種做法使產權集中於少數人手中，妨礙公司治理之說又何由而來？

5月

513

23

4 306

[5] E.Wright, Coupon Socialism and Socialist Value. in New Left Review,1995:3-4.

其實「大眾私有化」的理念，來源於起點平等、公平競爭這樣一種在西方很難說左還是右（即左與右都無法否定）的價值。而它作為一項現實政策，則是在產權改革不能不搞這一前提下，基於國有資產存量大、難以分割的大型企業多、國內缺乏購買資本、外資購買又為民族感情難以接受、黑箱處理或內部人瓜分又為道德、民意與民主制度所不允許的現實條件下所出現的一種對策。斯大林模式時代無所謂產權改革問題，西方「私有化」中的國有資產存量不大，民間資本可以消化它們；中國改革時還是農民國家，國有經濟不但比重小，其中大中型企業比重也不高；匈牙利、愛沙尼亞人比較開放，不在乎把自己的家當賣給外國人；而緬甸這樣的國家（以及後文中提到的、1994年後的俄羅斯）沒有民主制度的制約或這種制約不完善，國有資產黑箱處理或內部人瓜分能行得通——在所有這些情況下，「大眾私有化」自然不會發生，至少不會具有很大規模。但如果不是這樣，大眾私有化就是無論左派還是右派政府都難以迴避的一種選擇，當然它也會成為反對派（也無論左右）批判、否定的對象。換言之，在轉軌期東歐的現實政治環境中，大眾私有化既可能為左派支持，右派反對（如在保加利亞），也可能為右派支持、左派反對（如羅馬尼亞），或中派支持、左右翼皆反對（如1991-1993年的波蘭），也可能各派對此均無興趣（如匈牙利），因此過分強調其意識形態色彩並不足取。

1994年

[14] J.R.Blasi, M.Kroumova and D.Kruse, Kremlin Capitalism: The Privatization of the Russian Economy. Cornel University, 1997.

1 .6

俄羅斯的實際情況正是這樣。從私有化進程一開始，俄政府和當時掌權的自由派內部就存在著「賣還是分」的爭論。尤其是在1992-1993年間通貨膨脹劇烈而俄政府財政收入匱乏、入不敷出的情況下，以通貨膨脹為理由大幅升高國有資產估價同時私有化證券定價不變、藉以實現「改分為賣」的呼聲越來越高，並在1993年4月全民公決前後形成了以蓋達爾等經濟學家（所謂「列寧格勒幫」）為一方、以總統辦公廳主任洛博夫（所謂「斯維爾德洛夫斯克幫」）為另一方的尖銳爭吵。洛博夫力主大幅升高國有資產價值，以便通過「改分為賣」來增加國庫收入，舒緩財政困難。而蓋達爾則指出這樣做實際上等於取消大眾私有化。行事果斷但學識不高、對許多事情實際上並無定見的葉利欽在這兩位政治上同樣忠於他的同事面前依違不定，左右搖擺，幾度改變主意，他先是聽從洛博夫的主張發出了重新評估國有資產價值的指令，後來在蓋達爾入宮陳詞之後，不但收回了前一指令，還把洛博夫調離了克宮總管之位，然而不久他又在另一些人的遊說下，再次下令加快國有資產重新估價的工作。於是在1993年年中以後，俄國國有資產價值大幅調高，國有資產面對私有化證券而言便大為升值了。

拍賣率

[28] 參見張樹華：《私有化：是禍是福？——俄羅斯經濟改革透視》，經濟科學出版社，1998年，123—125頁。

83

6 691

2.9

[2] 金雁：《捷克模式：公平與效率的協奏曲》，載《新餓鄉紀程》，中央編譯出版社，1998年，154—163頁。

其實從另一角度講：對大眾私有化的批評來自左、右兩翼是正常的，因為推動大眾私有化的力量也有左右兩翼。如今有一種說法，認為大眾私有化是「休克療法」的重要內容，而休克療法是右派或自由派的主張。據說，大眾私有化思想最初是新自由主義者弗里德曼於1976年從英國、義大利的私有化實踐中受啟發而提出來的。 [4] 然而第二次世界大戰後美國佔領當局在日本解散財閥時就曾搞過「證券民主化」，其思想來源於凱恩斯主義的羅斯福新政。90年代在東歐出現「證券私有化」實踐的同時，美國著名的新馬克思主義者羅默也提出了「證券社會主義」的設計 [5] ，這種設計與東歐轉軌中的「證券私有化」設計相比較，其基本點的相似是一望可知的：它們都是一種「人民資本主義」模式，都強調起點平等與規則平等，而容忍一定程度的結果不平等；都以把社會資產按價折股、公民無償平分股權認購資本（不是直接平分股票）的思路作為設計的主張；都允許證券資本之外仍保留若干其他私有成分；都設計了證券貨幣、股市和投資中介（基金會）等一系列運作環節；都承認股市中的盈虧、競爭、風險與公民最後得到的股票價值不相等，等等。兩者實質的區別只在於：羅默方案規定公民分得證券貨幣兌成的股票可終身持有，但不能傳給子孫，即它並非完全的私有財產。而東歐各國的證券私有化目的只在於從起點平等出發、在規則平等的條件下實行競爭，競爭結果的不平等是得到承認的。因此公民分得的證券兌成股票后即為完全的私有財產，可以繼承。正如捷克前總理克勞斯所說：證券私有化是以起點平等產生出「最初的所有者」然後以競爭中的規則平等產生出「最終的所有者」。然而，這一區別雖然在理論上很重要，實際的差異卻要一代人之後才能看出來。而且在如今西方許多國家流行的高額遺產稅制下，一代人之後也未必能體現出這種區別。

[11] A.科赫事後為當時的操作辯護時也承認，原定期限內出手的只是「毫不足道的資產」，但卻為此用掉了全部私有化證券的一半。（A.科赫：《出賣蘇維埃帝國》，新華出版社，2000年，10—11頁）而據表一所記逐月進度，該期限內實際只用了全部證券的三分之一。

6 294

把寡頭的崛起說成是「浪漫改革」、尤其是集中體現了「浪漫改革」的平民主義色彩的「大眾私有化」的產物，是不符合邏輯也不符合事實的。無疑，以人人有份的證券分配方式進行的大眾私有化，即使象捷克那樣搞成了，也是有許多缺陷的。但要說它有利於形成寡頭，在邏輯上是說不通的。首先東歐各國多少都搞過「大眾私有化」，其中如捷克的證券私有化比俄羅斯比重更大，波蘭沒搞過全國統一的大規模證券分配，但也在企業中實行職工持股的「民主私有化」，但這些國家都沒有出現俄國式的寡頭。其次假如證券私有化真導致了產權集中於寡頭，人們對它的主要批評，即股權過於分散不利於企業管理，不就不存在了么？然而實際上，這種抱怨在俄國至今也沒有消失過。

73

俄、捷的又一不同之處在於：捷克證券私有化中預定私有化企業上市股份的比例是定死了的，不允許企業自行提高「內部人」分配的股份。俄羅斯則不然，它為預定私有化的企業指出了三種方案供企業自由選擇：

本來,「證券私有化」作為在國有資本基數大、無買主而且公眾又ｈｔtps://rｅad•9９cｓｗ•cｏm有起點平等願望條件下的一種私有化起動方式,雖有其缺點(股權過於分散,形不成資產責任),但在許多東歐國家(如捷克)還是行之有效的。然而在俄國由於貨幣急劇貶值,資產估價嚴重失准,而且在政局多變的情況下企業折股工作極為遲緩,致使私有化證券長期有價無市,在不穩定氣氛下人們也沒有持券信心,因此儘管俄政府一再號召公眾慎用證券，許多人還是為一瓶酒之類的代價便出讓了自己的一份,導致嚴重的入市前投機。更重要的是俄羅斯某些利益集團對證券私有化的抵制：財政上要求改分為賣，「內部人」要求關門分肥，寡頭們更是要求以權力直接攫取公共資產，而不想通過什麼私有化證券的交易與集中這類費時費力的方式來實現這一點。這一切使俄羅斯的證券私有化實際上流產了。因此俄羅斯的私有化從總體上講並不是證券私有化，而是「內部人」私有化，不是「大眾私有化」，而是寡頭私有化。這是造成俄國今日經濟困境的重要原因。

826

2 .5

23

5月

1 .2

[31] 王立新：《俄羅斯股份制改革評析》，《東歐中亞研究》1998年第5期，42頁。

7 月

11

12月

20

1 .8

8 193

1 685

[21] 伊·斯塔杜波羅夫斯卡婭：《金融工業集團：幻想與現實》，[俄]《經濟問題》1996年第7期。

涉及

二、

450

7 010

重要的是：這種集中與所謂的「寡頭化」完全是兩回事。以往不少論者強調私有化證券集中到少數人手裡，或者說作為中介投資者的基金會（投資公司）控制了大量的證券，似乎「寡頭」的形成就是這種證券資產集中 [30] 的結果。還有人以此證明「分」不如「賣」，似乎「民主派」先把國有資產「分」給了老百姓然後又用騙術把這些資產集中到了寡頭手裡。實際情況當然不是這樣。如果說證券私有化最後成了個「騙局」，那不是說「分」下去的資產落到了少數人手裡，而是國家根本沒把資產按原先允諾的「分」下去。

[29] [俄]《消息報》，1997年11月18日。

[7] 《管子·輕重甲》

這裏要指出，蓋達爾的同仁和副手A.科赫後來為證券私有化聲辯時提出一套完全不同的數字，說當時全部私有化證券15 145萬張中有14858萬張即98%用以投資，(即作廢的只有2%)其中2595萬張即17.2%用於內部人認購，11469萬張即75.7%用於公開直接拍賣，790萬張即5.2%通過投資基金進行投資。證券私有化總值約佔整個經濟的一半。 [12] 這個說法如果成立，俄羅斯證券私有化的結果就幾乎與捷克一樣（除投資基金所佔比例奇小外），而後來發生的大量現象便顯得無法理解。但是這些數字與後來公布的俄羅斯私有化委員會運行資料庫(GKI/RPC)中的逐月詳細數據（即表一所列，世界銀行採信了這些數據）相差很遠，而且其中有許多不合邏輯的漏洞。例如眾所周知，這個時期私有化企業中有近80%選擇了把56%的股份供內部認購的方案，其餘約20%的企業也內部持股40%。這與科赫所說用於內部認購的證券比例只有17%根本對不上號。他在這裏說投資基金只控制全部私有化證券的5.2%，比例如此之小令人難以置信，而在同書的另一章，又說投資基金得到了全部證券的三分之一 [13] 。如果790萬張就佔三分之一，那用於投資的私有化證券總共應只有不到2400萬張，作廢的比例也未免太大了。如此等等。因此筆者不認為這些數字可以作為分析依據。

1.5

三

10月

--------------------------------------------------------------------------------

5 069

8 982

萬盧布）

86

4 月

782

6月

第一方案，企業職工可無償分得25%的贈送股，另外低價購取10%的優惠股，企業管理層還可優惠購買5%的股份，以上共計40%，其餘60%的股權便面向社會供持券公民認購。

於是在證券私有化結束時，俄羅斯的「私有化」企業絕大部分股權控制在「內部人」手裡，外部的持券公民，包括據說是用種種手段集中了大量私有化證券的各種基金會在內，實際擁有的產權可以說是微不足道的。據俄羅斯政府調查，1994年這些企業有65%股權為內部人所掌握，13%仍在國家手裡，而外部的自然人與法人總共只控股21%，其中，投資基金所佔份額到1995年也只有6%，次年更降至5%。 [16] 與之形成鮮明對照的是，捷克大眾私有化第一階段企業股權中兩類投資基金佔有49%, 第二階段也佔有40.7%, 這兩個階段還分別有39.8%與44.1%的股權在個人和小型基金手裡。 [17] 亦即捷克持券公民直接間接（通過投資基金）持有這些企業80—90%的產權。這在俄羅斯是完全不可想象的。

1月

而在這19個月中，全俄總共「分」掉（即用私有化證券「賣」去）的資產註冊總值為2848.69億盧布，其中有2003.82億盧布即70.3%是在最後5個月內按大幅調高后的估價「買」去的，為此總共用去證券6971.2萬張，占所使用證券總數的60%。尤其在證券作廢前最後一個月，竟成交資本1371.65億盧布，使用證券3385.1萬張，分別占這五個月交易量的68.5%和48.6%，占整個證券私有化進程的48.2%和34.4%，（見表一）當時號稱「匆忙的六月」。這意味著在原規劃的證券私有化期限內（1992年12月——1993年12月，共13個月）只有很少一部分證券「買」走了很少一部分預定資產， [11] 其中又只有一小部分維持了原先資產與證券的正常比價，而絕大部分證券都是在有關部門一拖再拖、臨近作廢之時才以大幅調高了的資產估價倉卒成交。可以想見，原先預計的證券與資產的正常比價已被大大壓低，而其中不良資產所佔比重大大升高。

83

8 814

4 549

8月

284 869

598

197

70

20

909

20

俄羅斯證券私有化的流產，從所謂金融工業寡頭的壟斷勢力在證券私有化終結后的迅速崛起可以看得更清楚。如今,抨擊「寡頭」在俄國國內外、包括在中國知識界都已成為潮流,但其中充滿許多似是而非之論。其中最流行的說法便是認為俄羅斯的金融-工業寡頭是民主化、市場化的「激進改革」造成的, 是全民分配國有資產的「證券私有化」造成的。

830

[22] [俄]《世界經濟與國際關係》，1996年第7期。

更大的問題在於：如果大眾私有化不好，那麼什麼方法更好一些（當然是在俄、捷等國的給定條件下）？指出前者是容易的，證明後者則不那麼容易。而在對前者批評中存在的邏輯矛盾，同樣會影響對後者的證明。如「后華盛頓共識」的另一代表、世界銀行經濟學家D.艾勒曼在批評捷克人的時候便提出了兩個在形式上完全相悖的建議：他既認為可以用企業「貸款」給自己的購買者用未來的紅利分期扣還的辦法，使經理們可以不付一個子兒的現錢便「白白」得到企業的所有權（實即乾脆改「賣」為「送」），又認為可以乾脆不必搞私有化，像（他所認為的）中國鄉鎮企業那樣搞「民主的工人所有制企業」。 [3] 前一個主張簡直比俄國的「寡頭」還右，后一個主張又「左」的很有些「社會主義」色彩，這叫捷克人何以適從呢？

[20] 董曉陽：《俄羅斯官僚資產階級是如何形成的》，《東歐中亞研究》1998年第6期，23頁。

於是左右兩翼實際上都在掩蓋俄國證券私有化流產的事實。儘管按統計報表數字，整個證券私有化進程共「化」掉了2848億盧布的前國有資產（如上所述，其中很大一部分是按照最末幾個月中重新評估后升值的價格計算的），但考慮到資產質量等因素，這個數字肯定有水分。而全俄國有資產總額即使按1991年通貨膨脹前物價計也據說有1.5萬億盧布，按三年通貨膨脹后的read.99csw.com價格計就不知凡幾了。證券私有化「化」掉了的那兩千多億實在不能算個有份量的數字。

[27] G.亞夫林斯基：《俄羅斯虛假的資本主義》，[美]《外交》1998年5-6月號

82

[12] A.科赫：《出賣蘇維埃帝國》，新華出版社，2000年，12頁。

1 285

9 007

84

6月

4.2

1 .5

評價大眾私有化，切忌只從意識形態論是非。應當說這個毛病「左」右都有。據報載有人問蓋達爾：證券私有化並沒有改善俄國經濟，那麼它的成就究竟體現在何處？蓋達爾答道：把國有資產「化」掉了，這本身就是成就。這樣的回答顯然是不負責任的。然而根據這樣的回答反過來譴責「大眾私有化」分掉國有資產是個罪惡，同樣也是不負責任。

從證券私有化角度看，顯然第二種方案是最不利的，因為按這種方案企業只有44%的股份可供證券私有化，而且這個比例無法形成控股權，企業將保持在「內部人」手中。而另兩種方案都可以有60%的外部股可供持券公民競購，控股權因而也處在競爭中。然而企業選擇的結果，卻是77.8%的企業選擇了第二方案，21%的企業選擇第一方案，選擇第三方案的只有1.3%。 [15] 換言之，將近五分之四的企業不願向證券私有化開放控制性股份。而且可以確信，越是盈利的企業、越是良性資產就越不願這樣做，寧願內部人分肥，而那五分之一願意讓社會認購其控制性股份的企業則大多數是經營很糟、資產質量不良的爛攤子企業。

5 266

1 026

2.3

5 194

[33] 左長青：《俄羅斯證券市場的發展》，《東歐中亞研究》，1997年第4期，17頁。

[23] 《新總理贊成改革，但要對改革作出重大修改》，[俄]《消息報》1992年12月16日。

[4] 張春霖：《大眾私有化以後的公司治理問題及投資基金的作用》、《改革》1999年第4期。

4 598

事實上,如今被稱為寡頭的「金融工業集團」正是在以蓋達爾為代表的青年「激進改革派」「闖關」失敗離開決策層后,由一些「穩健」的老經濟學家和技術官僚所大力提倡、國家大力支持、甚至往往就是由國家授權自上而下地組織的。因此學者稱他們是「指令」形成的寡頭。在「激進改革」時期,一些民主派基於在俄建立以廣泛的私有者為基礎的真正民主制的願望,同時也基於私有化之初社會上自發地湧現眾多小型商貿組織、作坊與小工廠表現出的經營靈活性與當時大多數大中型企業危機深重的鮮明對比,主張以發展中小型企業來走出困境。「闖關」失敗后這種意見被拋棄了。出身於國營大托拉斯的切爾諾梅爾金上任伊始便表示：「我們國家有強大的基礎設施,不應變成小商小販的國家」,「想用小店鋪把我們國家包圍起來並在此基礎上振興經濟改善生活的做法不會成功」。 [23] 1994年在結束證券私有化之際,以老經濟學家阿甘別吉揚為代表的一批學者也表示反對分散化,主張「把國有大型企業改組為集生產、銷售、金融活動為一體的金融-工業集團」,認為這種組織「應在今後俄經濟中佔優勢」。 [24] 老經濟學家什梅廖夫也提出：俄今天的主要任務是「組織強大的工業-金融集團」。 [25] 在這種思想指導下,1994年2月葉利欽提出1994年應成為「金融工業集團年」,並在此後兩年中連續出台了《促進金融工業集團建立並展開活動的措施》(1995,4月)、《關於金融工業集團的聯邦法》(1995,11,30)、《關於促進銀行與產業界一體化》(1996,4月)等十幾個法令、總統令與行政法規。於是寡頭經濟迅速崛起：1993年全俄還只有一家金融工業集團,1994年便有了7家,1995年21家,1996年37家,1997年已有近60家。並進一步從中產生了「巨人中的巨人」，最終形成了後來的「七大寡頭」之制。 [26]

如前所述，由於政治干擾，方案本身設計也不周，俄國的證券私有化搞得遠不如捷克，因此造成了許多問題。其中之一即由於信息缺乏、經濟信心不足加上傳統觀念的影響，許多俄國人對持股不感興趣，往往不入市便把自己的證券廉價出讓，致使投機者手中集中了大量證券。但對於這一點不能過於誇大。實際上，沒有換成股票而「換了酒喝」的私有化證券的確不少，但更多的還是由持有者進行了投資。通常的說法是：證券私有化的結果是產生了6000多萬股民。一份調查顯示：約有45％的受調查者用自己的證券購買了企業或投資基金的股票，而把證券賣掉的則有31％。另一份材料稱，約有40％的居民以證券直接購買了股票，25－30％的居民把證券委託投資基金代理投資 [28] 。儘管投資效果很差（由於企業不景氣，股息、紅利極少），但這部分股權是極分散的。據有關資料，在證券私有化結束時，全俄工業企業50％的股票由職工掌握，企業領導人則只有5％，後來股權出現集中趨勢，到1997年工人與企業領導持股之比已分別為20％和18％。 [29] 然而對於常受到「股權分散不利於改善經營」之批評的證券私有化來說，這樣的集中未必是負面的。

3 165

4月

[6] 張樹華：《私有化：是禍、是福？——俄羅斯經濟改革透視》，經濟科學出版社1998年，122頁。

611

[10] J.J.Coffee, Institutional Investors in Transitional Economy: Lessons from the Czech Experience, in Frydman, Gray and Rapaczynski(ed.), Corporate Governance in Central Europe and Russia,Vol.1, Budapest: CEU Press. 1996, pp132-133.

86

1.2

東歐獨聯體國家近十年的產權改革中，以證券（投資券）方式向公民平均分配產權的「大眾私有化」是最突出的一項制度創新，也是引起爭議最多的一項政策。俄羅斯、捷克是人們最常講的兩個典型。俄羅斯經濟轉軌的嚴重危機，曾是全盤否定「證券私有化」的最重要例證。而捷克的證券私有化則在轉軌初期表現不俗，使捷克經濟一度被視為東歐轉軌的榜樣。然而到90年代後期，捷克式私有化的問題逐漸凸顯，該國經濟也失去前期的發展勢頭而出現衰退，同時奉行「只賣不分」政策的鄰國匈牙利卻在霍恩社會黨政府嚴厲緊縮的「休克補課」和面向外資的「全賣光」政策奏效后逐漸走出困境，於是捷克的大眾私有化也成為批評的對象：從「左」面除了根本否定一切私有化方式的立場外，還有凱恩斯色彩的「后華盛頓共識」，這一「共識」把捷克的做法看作新古典主義經濟學（它在轉軌問題上的觀點即所謂「華盛頓共識」）的一個失敗案例；從「右」的方面，則有以匈牙利的成功反證捷克失敗的「分不如賣」論。前者認為大眾私有化過分自由主義，後者認為大眾私有化過分平民主義。而「后華盛頓共識」的旗手、前世界銀行首席經濟學家斯蒂格利茨更是從「凱恩斯 + 哈耶克」的立場對俄、捷的實踐進行了左右開弓式的批判。在他看來這種實踐既由於過分迷信自發性市場而違背了凱恩斯主義的國家調控原則，又由於「雅各賓—布爾什維克式」的理想化設計而違背了伯克、波普和哈耶克的保守主義原則。 [1] -

21

3月

2 284

然而俄羅斯的困境卻給左右兩翼的一些人都提供了借反對「大眾私有化」說事的理由，前者從反對「私有化」引申出反對一切產權改革，而後者則認為私有化不能考慮什麼「大眾」，實際上是為寡頭私有化辯護。這就需要我們作一個澄清。當然，大眾私有化本身也確實有很大的局限性，它在解決了一些問題的同時也造成了不少問題，我們將以捷克為案例，在另一篇文章中作出說明。

23

最後，這樣的產權配置狀況對改善公司治理、提高企業績效，總之對經濟效率究竟有何作用？這就是「大眾私有化是否有效」的問題。

611