公元前300多年，希臘哲學家亞里士多德就認為貨幣是沒有繁殖能力的，錢就是錢，錢不能再長錢，因此收取利息是不自然的行為。

所有這些宗教的禁律、人們的輿論、學者的觀點、戲劇的情節，它們都有一個共同特點，就是忽視了時間的維度。

今天，一個蘋果放在這裏，我們沒有吃，準備明天再吃。但明天說不定會發生什麼事情，導致明天根本吃不上這個蘋果。

很多公司現在招人，都要求員工加班。而我們知道，按照規定，加班時間的工資相當於正常工作時間的兩倍。假設一家公司非常規範，會如實給員工加班費，這時公司有兩個選擇：一個是給現有的員工加班費，另一個是多雇一些人兩班倒。公司會選哪個？公司會選員工加班。

因此只要其他情況不變，人們總是希望早一點消費，因為早一點消費是確定的消費，晚一點消費就是不確定的消費。所以有時經濟學家也喜歡將「不耐」稱為「確定性偏好」。

對於古往今來的人們為什麼反對收取利息，很難找到完整的解釋，但有一點是非常有說服力的，那就是自古以來，人類的真實利息率是非常高的，高得令人覺得不正當。

不管人們為什麼厭惡收取利息的行為，我們的關注點是：如果收取利息的行為受到人為的抑制——比如被宗教、法律、文化、輿論限制住了——也就是出現了利率的價格管制，那會產生什麼樣的後果。

選擇給員工加班費，公司能省很多固定成本，例如工位費、培訓費、管理費，只要付一個人的就可以了。因此老闆更願意讓員工加班。

這個貼現率的選擇，對我們的比較結果起著決定性作用。用通俗的話來講，100年後的更美好環境，如果值100元錢，那麼為了贏得這100年後的100元錢，今天做多大的犧牲才算值得？

這是一個現貨跟期貨之間進行比較的問題。而現貨跟期貨是不能直接進行比較的，除非把它們換算成同一個時間點上的價值。而我們要換算現貨和期貨的價值，就必須選擇一個適當的貼現率。

費雪認為，利息是人類社會最古老的現象之一，它起源於時間，起源於人的耐心。只要與時間有關的現象，都涉及利息。而根據時間的維度，世界上所有的產品、商品、資源，都可以簡單地劃分為兩種：一種叫易耗品，一種叫耐用品。

我們前面一再解釋，利息是對延遲消費的補償。在過去，人類的生活高度不確定，人的壽命很短，各種自然災害、人為災害非常多。所以要勸人推遲消費，要給的補償很高。那個時候利率普遍非常高，年利率從30%到60%都不奇怪。這麼高的利率往往會給人一個印象，就是那些貸款出去的富人為富不仁、乘人之危、巧取豪奪、落井下石。可能是因為這樣的原因，大家對收取利息普遍反感。

我們說不耐是每個人都有的自然傾向，但其實每個人不耐的程度是不一樣的。有些人強一點，有些人弱一點；有些情況下強一點，有些情況下弱一點。那麼，是什麼因素決定了不耐的強弱呢？

鑒於此，一些經濟學家主張，要借錢給窮人有一個辦法，就是給窮人的利率要比市場的利率稍微高一點，這時那些有錢、有權、有關係的人看不上這些利率，九_九_藏_書這些錢才更容易落到窮人的手裡。這種主張聽上去不公平，細想是有道理的。

有人要明年給我們1萬元錢，這1萬元在今天看來值多少錢，這跟貼現率有關。如果未來很確定，我們很有信心拿到這筆錢，也不在乎當中等待的時間，這時貼現率就低，打折的程度就低，明年的那1萬元，今天的現值就比較接近1萬元。

到這裏，我們要澄清一個廣泛存在的誤解，好多人以為存款之所以會有利率，那是因為存款自身會漲起來。東西會增長或增加，使得東西有利率，這種觀念有問題。

如果選擇一個比較高的貼現率，未來賺的錢在今天看來就不太值錢，這很可能就是一個不值得投的項目。但是如果我們的下屬想要投這個項目，就會故意把貼現率說得低一點，打的折少一點，這時這個項目立馬就變成一個值得投的項目。我們如果是決策人，就要特別小心：下屬到底選擇了一個什麼樣的貼現率，背後的原因又是什麼。

等到他們的生意做得很大、官做得很大時，就挺後悔當年做過的事情。當年做過的事情就被稱為「老寒腿」，就是早年積攢下來的一些隱患。一個人越是能把未來看得遠、看得重大、看得清楚，他對自己的自律就會越強。

正是因為利息是對人們延遲消費、接受不確定性的一種補償，只要把時間這個因素考慮在內，收取利息就是一種天經地義的行為。

但是不知道為什麼，在大多數國家，在人類歷史上大多數的時間里，收取利息被認為是一種不道德的行為，甚至是被禁止的行為。

耐用品是它提供的服務、發揮的功能，必須在一個時間段內慢慢發散出來。要花費較長時間才能享受的物品，叫耐用品。比如一幅油畫，我們沒辦法一下子把它完全享受，必須在時間的流逝中慢慢欣賞它，所以油畫是耐用品。

事實上，關於利息理論的各種概念，比如收入、回報率和利潤等，在費雪出版這部著作以前就已經存在了。但這些概念都非常含糊，容易讓人望文生義，以至利息理論一直都不太清楚。這就好比所有的珍珠都已經放在桌面上了，但就是沒有人能夠把它們串起來一樣。

也許有人會問，環境保護是自然科學方面的問題，經濟學家有什麼發言權？事實上，環境保護是一個經濟問題：今天我們要限制多少能源的消耗，來換取明天更晴朗的天空、更美好的環境？今天我們要做出多大的犧牲，來換取明天的好處？

貼現率的變化影響人們對未來投資的決策。

影響不耐的因素有很多，首先是年齡。老人和年輕人相比，老人的不耐就比較強，年輕人的不耐就比較弱，因為年輕人能夠看到更久遠的未來。

一個投資項目的盈利前景，跟貼現率也有莫大的關係。如果我們是項目經理，下屬彙報一個投資項目，他跟我們說再過多少年就能賺錢，這時這個項目到底值不值得投資，選擇一個什麼樣的貼現率就https://read.9９cｓｗ.com很關鍵。

不管是什麼原因影響了不耐，不管是年齡、想象力、時局還是文化傳統，人與人之間的耐心不一樣，他們對手上耐用品的估值就不一樣。有些人看重商品今天發揮出來的效用，有些人看重商品未來所蘊含的價值。有些人喜歡要現貨，有些人喜歡要期貨。

一個人是否自律，跟自己的貼現率也有很大的關係。我和周其仁老師曾經做過一個關於政商關係的研究，研究官員和商人貪腐的規律。其中有一條，就是好多人當年發生貪腐行為時，並沒想到自己的官職或者生意能做這麼大。當時覺得做這些事情無所謂，眼前能升上去或者活下來是最要緊的。那時他們對未來看得還不夠遠。

如果貼現率是6%，100年後的100元錢只相當於今天的0.3元。如果貼現率低一點，是4%，也就是說，如果我們把未來看得更明確一點，100年後的100元相當於今天的2元。

其次，想象力也能夠影響不耐。大家可能聽過一個著名的實驗，老師跟幾個小孩做一個遊戲，老師把棒棒糖交給小孩，跟小孩說，如果你能堅持半小時不吃，老師會再給你一顆棒棒糖。結果有些小孩兒比較不耐，很快就把棒棒糖吃了；有些小孩兒能忍住，最後沒吃，得到了獎賞。科學家還做了追蹤，發現那些比較自律的孩子，他們的學習成績比較好。

不同利率對資本的現值（即今天資本的價值）有舉足輕重的影響。未來越不確定，補償就越高，利率就越高。而未來越不確定，那些在未來才能實現的價值，在今天看來就越不值錢，打的折扣就越大。貼現率的概念就源於此。

下面有一個公式，來表示現值和期值之間的關係。

人們更喜歡今天確定的消費，而不喜歡明天不確定的消費。費雪把人的這種非常自然的傾向稱為impatience，中國最早翻譯費雪《利息理論》的陳彪如老先生，把它翻譯成「不耐」，不夠耐心的意思。這個詞我們今天讀起來有點奇怪，但這是一個很經典的翻譯。

這當中很重要的一個原因，不是因為他們覺得自己能在這個地方待多久，而是和他們的傳統與文化有關。他們在做一件事情時，習慣把它做得很長遠；修房子時，習慣把它修得很牢固。所以耐心跟傳統和文化也有關係。

我們知道價格受到抑制就會出現短缺現象，即人們不得不採取價格以外的競爭方式來競爭稀缺的資源。那麼，具體到利息管制，其表現形態又會是怎樣的呢？

同樣地，在釀酒中，是出售新酒還是出售陳酒，這取決於我們對未來的看法、我們的貼現率。如果我們把未來看得非常久遠，那就釀陳酒、賣陳酒。如果貼現率發生了變化，市場情況發生變化，對未來不那麼有信心了，就趕緊把酒賣掉。

但自律背後可能另有原因，那就是想象力。那些想象力強的孩子，能夠把以後得到的獎賞看得很大、很重，看得很具體、很明確，這種小孩自律能力就比較強。自律可能源於想象力。今天許多做出偉大成就的人，他們都是在黑暗當中堅持下來的，他們靠的是信念。信念其實就是對未來前景的想象。

第二個表現，黑社會會應運而生。因為明規則不提供保護就需要暗規則，黑社會就是那些有信心、有本事讓人還錢的人。因為他們有信心、有本事，他們也就願意把錢借給別人。這時黑社會所經營的地下借貸市場，就成為公開市場的一種補充。

對利息進行價格管制，還有一些事與願違的後果。比如很多政府為了扶貧，指明給窮人的貸款利息要低一點。這當然是好心，但實際上後果會怎樣呢？

耐心跟時局也有關係。兵九*九*藏*書荒馬亂的年代大家看不到未來，覺得未來不明確，因此看手上的耐用品就覺得沒那麼值錢。而那些生活在和平環境里的人，他們看未來就看得比較遠，這時文物就是非常耐用的商品，它們會從那些兵荒馬亂的地方流轉到和平的地方。因為這兩個地方的人，對這種耐用品的估值不一樣。

比如我們讀了一個博士學位，我們沒辦法把這個學位一下子賣掉。把這個學位價值兌現的唯一辦法就是時間，因而需要工時，需要講課、寫文章。

大家熟悉的莎士比亞名著《威尼斯商人》里，有一個反面人物猶太人夏洛克，他唯利是圖，一心想要別人還他的貸款，還要加上利息，如果不給利息他就要切人家的一磅肉。在這樣的文學作品里，收取利息都是不正當的行為，是被人譏笑、諷刺、譴責的行為。

公元13世紀的神學家托馬斯·阿奎納認為，收取利息其實是兩次收費。好比賣了麵包不能再賣一次給別人一樣，不能收兩次錢，人家把本金還了就行了，不能再收人家的錢。

選擇0.1%的貼現率，意味著人們對未來極其看重，人們有超強的耐心，把100年後的事情看成好像是明天要發生的事情一樣。如果是這樣，我們今天就值得做出非常大的犧牲，來換取明天——而不是100年後的——那100元錢。

直到16世紀，隨著醫療技術的發展，人的平均壽命得以延長，社會也變得文明，未來變得比較確定，這時真實利率才開始顯著下降。可能正因為如此，從那個時候開始，人們才逐漸接受了收取利息的行為。

要討論時間的維度，就不得不提一部重要的著作——美國經濟學家歐文·費雪（Irving Fisher）的經典名著《利息理論》（The Theory of Interest, 1930）。

我們這一講再引入一個新的概念——「不耐」（impatience），也就是我們通常說的急躁、不耐煩。事實上，在消費的問題上，人有時間上的偏好，不耐是人的自然傾向。

不管怎樣，社會越是譴責和限制收取利息的行為，人們借錢的方式就越曲折，借貸的交易費用就越高。

第一個表現，人們不願意借錢給別人。因為有錢人知道借錢給別人，人家頂多就是還本金，不會給利息，而當中的風險卻要自己承擔。因此沒有人願意讓別人知道他是有錢可借的，裝窮是第一個表現。

欣賞音樂也是如此。如果沒有時間、缺乏耐心，追求短平快，聽一些流行歌曲，三五分鐘就能獲得快|感。但如果有耐心，就應該學習一些古典音樂的知識，享受一下古典音樂帶來的更醇厚的音樂美感。到底打算欣賞哪種音樂，取決於我們的貼現率。

因而斯通整個報告的核心思想是：為了換取100年後更好的環境，我們今天要做出巨大的犧牲。而他得出這個結論的巧妙之處就在於，他選擇了一個超低的、不正常的貼現率。

第三個表現，人們會選用迂迴的辦法支付利息。只要有人願付，有人願收，名目就不難找。例如表面上是一起合作做生意，實際上是借錢，將來不管生意是否做成，利息總是要以經營利潤的名義歸還。以非金錢的方式支付利息，如提供勞動力服務，也很常見。

這些偏好現貨的人和那些偏好期貨的人之間，就會產生交易，也就是說不耐產生交易。而在這個交易當中，現貨和期貨的比價，就是我們所說的九-九-藏-書利息率，簡稱利率。

在中國，根據最高人民法院《關於審理民間借貸案件適用法律若干問題的規定》，民間借貸利率不得超過年利率36%，超過部分的利息不受法律保護。利率不能太高，這其實是一種價格管制。

到今天為止，還有很多人認為，只有工人、農民才是真正創造財富的人，而那些靠借錢給別人賺錢的人不道德，他們收取利息是坐享其成。人們仍然認為，等待、承擔風險、推遲消費、提供流動性，都不屬於對社會的真正貢獻。

但如果我們把未來看得很不確定，貼現率高，打折程度就高，明年的1萬元折算成今天的錢就沒那麼多。這就是貼現率的概念——未來價值在今天的打折程度。

不能說在兵荒馬亂的年代東西增長或增加得特別快，利率就特別高。而是相反，因為利率是人們推遲消費時索取的一種補償，所以未來越是不確定利率就越高。

大多數的宗教、法律和輿論，都對收取利息的行為採取了批評和譴責的態度。例如天主教長期認為收取利息是不道德、不公平的行為，是不可以接受的行為。而放貸者是這些社會裡的反面人物。

我們每個人的人力資本也是耐用品，必須在時間的維度上才能發揮我們的功用。

而4%、6%，甚至10%，是今天這個社會比較通行的貼現率。但是在報告中，斯通選擇了一個非常奇怪的貼現率：0.1%。如果貼現率是0.1%的話，100年後的100元相當於今天的90元。

在美國，一直到1980年頒布了《儲蓄機構放鬆管制和貨幣控製法》以後，才完全解除了對利息的限制。

當經濟學家加里·貝克爾第一次在演講中說「兒童是一種可消費的耐用品」時，引起全場哄然大笑。兒童怎麼會是消費品和耐用品呢？

以教育為例。個人或政府，到底應該投資應用學科好，還是基礎學科好？應用學科短平快，學了就能上手，學了就有收益；基礎學科投入大，見效時間長，成功機會小。當然，在基礎學科上一旦有新的發現，它對人類的認知能力會有量級的提高。投資哪一個，取決於我們怎麼看未來。如果我們看的未來不是那麼遠，我們的耐心不是那麼足，就應該多投入應用學科，做一些短平快的事情，追求即時的回報。所以在一些發展中國家，人們普遍願意學一些容易上手的學科，這是合理的；而一些比較富裕的國家，他們對基礎學科的投入比重就比較大，這也是合理的。

我們知道，由於窮人還款的能力不高，有錢人是不太願意把錢借給窮人的，這時如果收取的利息更低，他們就更不願意借了。而政府規定的這種低利率，特別是低於市場標準的利率，實際上更容易被那些有錢、有勢、有關係的人享用，窮人反而拿不到。

這是因為不同國家、不同人的貼現率不一樣，也就是他們對未來價值打折的程度不一樣。在這裏，我們把應用學科理解為近期的商品，把基礎學科理解為遠期的商品。

未來是不確定的。產生不確定的原因有很多，自然災害、人為災害等，還有一個很重要的誰都避免不了的原因，那就是人會衰老。生命是有限的。

現在，我們要把世界觀延展到一個新的維度，那就是時間的維度。人們通常所說的現貨和期貨，就是在時間維度上進行區分的。我們把今天的貨物叫現貨，明天的貨物叫期貨。現貨跟期貨如何交換，以實現更大的幸福，這是我們這一章要討論的問題。

貼現率就是未來價值（期值）轉化為當前價值（現值）的打折程度。

未來越是不確定，補償就越大；消費推遲得越久，補償也越大。不耐是利率的基礎，未來越是不確定，接受期貨的人所要索取的補償就越大，這時候利率就越高。

耐心跟其他一些莫名其妙的因素也有關係。我們姑且把這些莫名其妙的因素統稱為「傳統」或「文化」。每次我到上海https://read.99csw.com外灘，到青島，到香港，看到那裡的洋房都是用石頭砌成的，可以屹立一兩百年不倒，就想，那些殖民者修這些房子時，真的認為他們能夠殖民中國那麼長時間嗎？他們為什麼要修這麼堅固的房子呢？

牛奶是現在拿來喝還是拿來做乳酪，這需要決策——是把牛奶當作今天的易耗品，還是當作未來的易耗品，這是一個選擇。但無論是哪一種選擇，我們都說牛奶是易耗品。

包括威廉·諾德豪斯（William Nordhaus）和凱文·墨非（Kevin Murphy）在內的很多經濟學家都站出來發表文章批評斯通，說他故意選擇了一個不切實際的貼現率，來支持他不切實際的環保政策。這些經濟學家認為，只有選用通行的貼現率，才能提出合理的政策建議。

之前我們講的內容其實都圍繞著第一個中心，就是東西不夠。在東西不夠的情況下，我們講人與人之間怎麼進行財富分配，怎麼進行交換，怎麼對財產進行所有權管理。我們講這一切時，好像沒有時間的存在，一切都好像在一瞬間完成的一樣。

一種耐用品，只有在時間的維度上才能體現它的價值，發揮它的功能。這是耐用品的含義。任何一種能夠帶來收入的資源、本領或者稟賦，都是一種耐用品。

在氣候變化和環境保護問題上，貼現率的選擇也舉足輕重。2009年，世界銀行首席經濟學家尼古拉斯·斯通（Nicholas Stern）發布了一個關於環境保護的報告。

所謂易耗品，就是能一次性消費完畢的物品。一個蘋果、一個雞蛋、一杯牛奶，一次就能把它們消耗掉。一塊乳酪也是易耗品，當然生產乳酪的時間要比牛奶長，但只是說它生產的時間長，並不是消耗它所用的時間長。

直到費雪出現，這個問題才得以解決，利息理論才清晰起來。費雪的研究以這部著作為高峰，將利息理論幾乎所有的問題都解釋清楚，從而堅實地奠定了利息理論的基礎。

事實上，加里·貝克爾的這句話是說，每個家庭生兒育女其實都是理性的決定，生小孩兒實際上是一種長期投資，是投資一個消耗品。小孩兒很可愛，可愛得我們有時巴不得啃他兩口，但是我們不能真的把他吃掉，我們只能在時間的流逝當中去愛他、去欣賞他，從中得到快樂。

但員工為什麼願意加班呢？過去有理論說，工作時間太長人就會異化，會忘掉自己是什麼，因而我們應騰出更多的時間，好好充實自己，做一個完整的人。但實際上我們絕大多數人工作時間都超過8小時。原因很簡單，因為我們每個人都集聚了大量的人力資本，這些資本是耐用品，而耐用品必須在時間的流逝當中才能兌現。我們不能一口氣把它消耗掉，也不能一下子把它兌現。

一棵蘋果樹是一件耐用品。它今年結10個蘋果，我們吃掉10個蘋果，明年後年再各結10個蘋果，我們再吃掉。但我們不可能一口氣把這棵果樹將來可能結的所有蘋果都吃掉，一棵蘋果樹是在時間的流逝中發揮出它所有功用的耐用品。

油畫是一種耐用品，一棵蘋果樹是一種耐用品，甚至兒童也是一種耐用品。

任意一宗現貨跟期貨的交易之所以存在利率，關鍵是人們都有時間偏好，人們都願意早一點消費，而不願意晚一點消費。而那些想要換取現貨的人為了說服別人，讓他們推遲消費、接受期貨，就只有一個辦法，對他們進行補償。補償就是利率的基礎。

從這章開始，我們介紹時間和耐心的作用。我們知道，每個人生活在世界上，都至少面臨四種最基本的約束，那就是：東西不夠、時間有限、互相依賴、需要協調。

100年後的100元錢相當於今天的多少錢？這取決於我們選擇一個什麼樣的貼現率。